Оптимальная структура капитала

Методы определения оптимальной структуры капитала

В настоящее время менеджеры компаний при определении оптимальной структуры капитала используют как качественные, так и количественные модели. Если факторы, влияющие на решения относительно структуры капитала, можно описать и вычислить математически, то используют количественные методы. Данные подходы будут рассмотрены ниже.

Метод операционной прибыли

Метод операционной прибыли заключается в расчёте допустимой доли долга в структуре капитала при помощи показателя вероятности банкротства фирмы. В механизме модели рассматриваются три шага:

  • 1. установление «порогового значения» вероятности банкротства;
  • 2. определение вероятности банкротства компании для каждого уровня финансового рычага;
  • 3. сравнение вычисленных показателей.

Если при заданном объёме долга «пороговое значение» выше вычисленной вероятности банкротства, то менеджеры должны увеличить финансовый рычаг. Исходя из идеи метода операционной прибыли, целевой размер долга — тот, при котором достигается равенство введённого менеджерами ограничения и рассчитанной вероятностью банкротства. В данной модели вероятность банкротства рассматривается как вероятность нехватки прибыли для выплаты процентов по займам и погашения текущей задолженности.

Уравнение банкротства для периода t (Анюхина et al., 2008):

EBITt<DPt, (1)

где: DPt (debt payment) — проценты по займам и задолженность на текущий период;

EBITt (earnings before interest & tax) — прибыль до выплаты процентов по кредитам и налогов на прибыль для уплаты в текущем периоде.

Далее необходимо ввести предпосылки модели:

  • — EBIT — нормально распределённая величина;
  • — Операционная прибыль не зависит от структуры капитала.

Для расчёта вероятности наступления банкротства при заданном уровне долговой нагрузки на прибыль используются следующие вычисления (Анюхина et al., 2008):

, (2)

(3)

где: p — вероятности наступления банкротства при заданном уровне

долговой нагрузки на прибыль;

DP — показатель долговой нагрузки на прибыль фирмы;

n — кол-во периодов (лет), за которые известны значения прибыли;

— значение средней прибыли за рассматриваемый период;

— дисперсия прибыли.

Вычисление долговой нагрузки на прибыль производится исходя из сумм обслуживания текущих долгов, учитывая возможности использования дополнительного заёмного капитала (Ивашковская, Куприянов, 2005). Сопоставив вычисленный показатель с пороговым значением, можно определить оптимальную долю заёмного капитала в структуре капитала. Если значение DP рассматривать как верхнюю границу допустимой доли заёмного финансирования, принять это значение за неизвестное, то при помощи порогового значения и таблицы распределения Стьюдента можно определить допустимую величину долга (D).

Данная модель имеет как достоинства, так и недостатки. Неудобством модели является факт необходимости установки «порогового значения» долга. Этот фактор является очень субъективным, устанавливаемым менеджерами компаний, труднодоступным для сторонних исследователей. Однако простота и удобство расчётов делает метод нераспределённой прибыли широко используемым в комплексном подходе к определению оптимальной структуры капитала компании (Ивашковская, Куприянов, 2005).

Метод WACC

Одним из количественных методов оптимизации структуры капитала компании является метод затрат на капитал. Суть метода заключается в минимизации средневзвешенных затрат на капитал, что, в свою очередь, определяет максимальную стоимость фирмы. Рассматривая оптимальную структуру капитала компании, модель предлагает следующее решение: если прибыли компании после уплаты налогов хватает на покрытие процентов по заёмному капиталу, и если фирма максимизирует выгоду от вложенных инвестиций, то такая структура капитала является оптимальной (Modigliani, Miller, 1963).

Совокупные затраты на капитал (WACC — weighted average cost of capital) рассчитываются по формуле (Теплова, 2004):

(4)

где: D — величина долга в структуре капитала;

Е — величина собственных средств в структуре капитала;

Т — предельная ставка налога на прибыль;

Kd — затраты на долговой капитал;

Ke — затраты на собственный капитал.

Экономический смысл данного показателя:

  • — минимальная ставка допустимой доходности компании при трёх условиях:
  • — фиксированный операционный риск;
  • — фиксированный финансовый риск;
  • — фиксированная структура капитала;
  • — ставка доходности компании, которая удовлетворяет интересы всех инвесторов;
  • — ставка доходности капитала, не снижающая рыночную стоимость компании.

Для расчёта совокупных затрат необходимо определить объёмы затрат на собственный капитал (Ke) и затрат на заёмный капитал (Kd). Затраты, связанные с долговым капиталом рассматриваются как краткосрочный и долгосрочный кредит, как выпуск облигаций, лизинговые платежи. Затраты на заёмный капитал в виде долгосрочного кредита рассчитывается по формуле (Теплова, 2004):

Kd=i*(1_t), (5)

где: i — ставка процента по кредиту;

t — ставка налога на прибыль.

Затраты на заёмный капитал в виде выпуска облигаций представлен показателем (Анюхина et al., 2008):

(6)

где: YTM — доходность облигаций на момент погашения;

n — количество периодов до погашения;

Р — курс облигаций на момент анализа;

MV — стоимость долга, который необходимо погасить;

I — процентные платежи.

Затраты на займ в форме лизинговых платежей определяется исходя из следующего тождества (Анюхина et al., 2008):

(7)

где: L — стоимость арендованных активов;

А — периодический ежегодный платёж;

r — альтернативная ставка доходности арендодателя;

PVIFA — приведённая стоимость аннуитета.

Затраты на капитал, привлеченный в виде выпуска привилегированных акций, рассматривается по формуле (Анюхина et al., 2008):

(8)

где: P — текущая рыночная цена акции за вычетом предельных эмиссионных затрат фирмы на выпуск одной новой акции на рынок;

Dps — величина ближайшего дивиденда на привилегированную акцию.

Совокупные затраты на заёмный капитал (Kd) можно рассчитать по формуле (Анюхина et al., 2008):

(9)

где: Krf — безрисковая ставка доходности;

Spread дефолта страны — премия за риск для страны, в которой действует рассматриваемая компания;

(10)

где: interest — проценты к уплате.

В модели WACC также необходимо обозначить расходы, связанные с собственным капиталом компании. Собственный капитал рассматривается в виде нераспределенной прибыли, обыкновенных и привилегированных акций. В соответствии с моделями CAPM затраты на собственный капитал (Ke) равны (Анюхина et al., 2008):

— Модель local CAPM

(11)

где: Krf — безрисковая ставка доходности в стране обращения ценной бумаги;

вl — коэффициент beta levered (бета с учётом долговых обязательств), который отражает систематический риск компании;

RPm — Market Risk Premium — премия за рыночный риск в стране обращения ценной бумаги.

— Модель Global CAPM

(12)

где: Krf — безрисковая ставка доходности в США;

вl — коэффициент beta levered (бета с учётом долговых обязательств), который отражает систематический риск компании;

RPm — Market Risk Premium — премия за рыночный риск в США.

— Модель Hybrid CAPM

(13)

где: Krf — безрисковая ставка доходности в США;

вl — коэффициент beta levered (бета с учётом долговых обязательств), который отражает систематический риск компании;

RPm — Market Risk Premium — премия за рыночный риск в США;

Spread дефолта страны — премия за риск для страны, в которой действует рассматриваемая компания.

Таким образом, учитывая все составляющие WACC, при минимизации этого значения можно определить оптимальное соотношение заёмного и собственного капитала. Метод затрат на капитал даёт довольно чёткое представление об оптимальной структуре капитала компании, так как эта модель рассматривает большое количество факторов, в ней используются конкретные данные и учитываются риски компании. Однако для определения оптимальной структуры капитала необходимо рассчитать показатель WACC для всех возможных соотношений собственных и заёмных средств с определённым заданным шагом для каждой компании в каждый период времени. Это делает применение метода минимума WACC довольно затруднительным. А также недостаточно низко заданный шаг подбора структуры капитала может привести к неточным результатам.

Метод APV

Метод скорректированной приведенной стоимости (APV) основан на стоимостном подходе к определению оптимальной структуры капитала компании. В соответствии с основной идеей модели, компания должна привлекать заёмный капитал до тех пор, пока выгоды от экономии на налог на прибыль будут превышать издержки финансовой неустойчивости фирмы. Для расчёта показателя стоимости фирмы с учётом решений по структуре капитала используется следующая формула (Modigliani F., Miller, 1958):

V levered = V unlevered + PV(TS) — PV(BC), (14)

где: V levered — стоимость фирмы с учетом решений по финансированию;

V unlevered — стоимость фирмы без учета долга;

PV (TS) — стоимость выгод от эффекта налогового щита;

PV (BC) — издержки финансовой неустойчивости компании.

Стоимость компании будет расти при увеличении финансового рычага до тех пор, пока PV(TS) меньше PV(BC). Выгоды от эффекта налогового щита рассчитываются как произведение долга и ставки корпоративного налога на прибыль. Финансовую неустойчивость фирмы можно определить по невозможности осуществления долговых выплат, по невозможности привлечения займа или получения денежных средств от продажи активов компании, если ведутся переговоры с кредиторами о реструктуризации долгов (Семенова, Смирнова, 2007). Одним из минусов этой модели является труднодоступность данных об издержках финансовой неустойчивости компании.

Метод EBIT-EPS

Метод EBIT-EPS — сравнения источников финансирования для выбора структуры капитала фирмы — основан на выявлении линейной зависимости между операционной прибылью (EBIT) и прибылью на одну акцию (EPS) и определении структуры капитала, максимизирующей EPS. Показатель прибыли на одну акцию рассчитывается по формуле (Ивашковская, 2004):

(15)

где: t — ставка налога на прибыль;

EBIT — прибыль до уплаты процентов по кредитам и налогов;

Interests — процентные платежи по займам;

Dпривилегированные — дивиденды по привилегированным акциям;

N акций — количество акций в обращении.

Целью метода является нахождение «критической точки» — такое значение EBIT, при котором EPS для различных структур капитала равны. Экономический смысл критической точки заключается в том, что при значении EBIT больше критической точки для обеспечения более высокого уровня EPS необходимо высокое значение финансового рычага, а при значении операционной прибыли меньше критической точки — необходимо низкое значение финансового рычага. Критическая точка находится по следующей формуле (Ивашковская, Куприянов, 2005):

(16)

где: t — ставка налога на прибыль;

D привилегированные. — дивиденды по привилегированным акциям;

I1…n — суммарное ежегодное значение выплат процентов по n вариантам структуры капитала (в денежном выражении);

N1…n — число размещенных акций по вариантам структуры капитала;

EBIT* — критическое значение операционной прибыли.

Рассмотренный метод имеет некоторые слабые стороны: при определении оптимальной структуры капитала не учитывается комбинация альтернативных вариантов финансирования, при максимизации EPS уровень риска существенно повышается, что может привести к негативным последствиям.

Среднеотраслевые значения

Достаточно часто исследователи используют среднеотраслевые показатели структуры капитала в качестве оптимальных величин (Loof, 2004; Лопатников, 2014). Логика выбора среднеотраслевых значений объясняется предположением о том, что в среднем экономика функционирует эффективно, а структура капитала компаний оптимальна. Данный метод характеризуется простотой применения, универсальностью для любой области экономики и для любой страны, а также удобством при работе с большой выборкой. Однако данный метод не учитывает индивидуальные характеристики компаний.

В современном финансовом менеджменте также рассматриваются качественные подходы к определению оптимального соотношения источников финансирования. Качественные модели учитывают факторы, которые сформированы не посредством оптимизации количественных показателей структуры капитала. Качественные методы определения структуры капитала основываются на факторах, которые будут рассмотрены далее.

Асимметричность информации

На структуру капитала компаний с высоким потенциалом роста, компаний, спецификой которых являются инновации, особенно влияет фактор асимметричности информации. Под этим явлением понимается увеличение доли заёмных средств в структуре капитала под влиянием недооценки фирмы инвесторами из-за отсутствия информации о прогнозируемом росте прибыли компании. Такая ситуация может складываться довольно часто, поэтому финансовые управляющие должны использовать источники долгового финансирования с запасом возможностей займа (Ивашковская, Солнцева, 2008).

Рентабельность компании

Прибыльные компании, функционирующие на развивающихся рынках, склонны использовать меньшую долю долгового финансирования в структуре капитала. Данные выводы подтверждены эмпирическими исследованиями (Kokoreva, Stepanova, 2012).

Возможности для роста

Между потенциалом роста компании и величиной заёмного капитала в структуре капитала компании существует прямая зависимость: чем больше возможностей роста имеет компания, тем менеджмент более склонен выбирать долговое финансирование (Ивашковская, Солнцева, 2008).

Структура активов

Ещё одним фактором влияния на структуру капитала является структура активов компании. Если у компании большое количество высоколиквидных активов, то компания может использовать больший объём заёмных средств. Этот фактор подтверждается методом скорректированной приведённой стоимости, так как более ликвидные активы снижают издержки финансовой неустойчивости фирмы. А это, в свою очередь, увеличивает стоимость компании (Kokoreva, Stepanova, 2012).

Величина капитала компании и опыт деятельности в отрасли.

Компании с большим объёмом капитала имеют возможность использовать долгосрочные источники заёмного финансирования, которые характеризуются более выгодными условиями. В то же время компаниям с небольшим капиталом приходится привлекать краткосрочные — менее выгодные — способы финансирования. Также корпорации с большим опытом ведения деятельности, компаниям, успевшим завоевать репутацию надёжности, получают возможность получать кредит по выгодным условиям (Kokoreva, Stepanova, 2012).

Стадия жизненного цикла компании

На начальной стадии компаниям очень сложно получить займ, так как кредиторы склонны отказывать в выдаче кредитов или предлагать займ на совершенно невыгодных условиях. Это связано с повышенным риском для кредиторов. Когда компания развивается, заёмное финансирование становится более «дешёвым», но увеличивать долю долга в структуре капитала могут лишь фирмы с поддержкой государства или материнских компаний. В период зрелости компании уровень финансового рычага повышается, условия кредитования теперь более выгодные. В этот период компания чаще всего уже определила оптимальную структуру капитала. На стадии спада привлечение собственного капитала становится более сложным, рентабельность компании снижается, поэтому структура капитала становится преимущественно ориентированной на займы (Теплова, 2012).

Степень защищенности руководства и политика премирования менеджмента

Степень защищенности менеджеров и уровень финансового рычага находятся в обратной зависимости. Также при слабом давлении совета директоров и акционеров на менеджмент последний склонен снижать риски и уменьшать долю долгового финансирования в структуре капитала компании. Более того, если доходы менеджеров в большой степени зависят от результатов деятельности компании, то менеджмент склонен к увеличению уровня финансового рычага (Kokoreva, Stepanova, 2012).

Источник: https://vuzlit.ru/9713/metody_opredeleniya_optimalnoy_struktury_kapitala

ОЦЕНКА СРЕДНЕВЗВЕШЕННЫХ ЗАТРАТ НА КАПИТАЛ

В данной главе рассматриваются теоретические принципы, лежащие в основе оценки затрат на капитал компании. Учет и анализ затрат на привлечение финансовых ресурсов являются неотъемлемой частью ключевых финансовых решений, поскольку затраты на капитал широко используются при оценке экономической эффективности вложений в активы, оптимизации деятельности компании, в оценке и управлении стоимостью бизнеса. В главе также раскрываются основные модели, используемые в теории и практике корпоративных финансов для оценки затрат на заемный и собственный капитал компании, алгоритм расчета средневзвешенных затрат на капитал и особенности оценки средневзвешенных затрат на капитал на развивающихся рынках.

В результате изучения данной главы читатель будет:

знать

  • • цели, принципы и алгоритм расчета средневзвешенных затрат на капитал корпорации:
  • • основные модели расчета затрат на заемный капитал компании (кредиты, облигации, лизинг), привилегированные акции и собственный капитал компании;
  • • принципы корректировки коэффициента «бета» на финансовый риск;
  • • принципы построения и анализа графика предельных затрат на капитал;

уметь

  • • отбирать источники финансирования компании, которые используются для расчета средневзвешенных затрат на капитал;
  • • учитывать воздействие налогового щита при расчете затрат по заемному финансированию компании;

владеть

• навыками расчета средневзвешенных затрат на капитал компании.

Понятие и экономическая сущность затрат на капитал

Понятие затрат на капитал (стоимость капитала) активно применяется при принятии разнообразных финансовых решений в области оценки и управления стоимостью бизнеса, формирования инвестиционного бюджета, оптимизации деятельности компании.

В корпоративных финансах привлекаемый для финансирования активов и операций компании капитал является товаром. Как и всякий товар, он имеет определенную стоимость, равную затратам на его привлечение (cost of capital) – сумме регулярных выплат, которые должна осуществлять компания владельцам капитала с учетом присущего ей риска и уровня доходности альтернативных вариантов инвестирования. Владельцем капитала может выступать кредитор или акционер (собственник бизнеса).

В классической теории корпоративных финансов затраты на каптал (стоимость капитала) рассматривают как минимальную ставку доходности, которую предполагает получить типичный инвестор на рынке от альтернативных вложений со сходным уровнем риска. Компании, таким образом, необходимо обеспечивать на привлеченный капитал уровень доходности, как минимум равный величине, которую могут принести инвесторам альтернативные варианты инвестирования денежных средств. В противном случае они выведут капитал из компании и инвестируют в другую, которая сможет обеспечить им приемлемый уровень доходности при сходном уровне риска. Поэтому для компании затраты на капитал выступают в роли барьерной ставки (hurdle rate), используемой при выборе объектов для вложений.

Затраты на капитал представляют собой рыночную оценку ожиданий среднего инвестора относительно доходности с учетом риска и уровня инфляции в период инвестирования. Их величина зависит от инвестиций, которые планируется профинансировать, поэтому ключевым фактором, определяющим затраты на капитал, является не личность инвестора, а степень риска вложений. При этом риск следует оценивать с позиций среднего или наиболее типичного инвестора, который стремится диверсифицировать свой портфель. Учет инфляции предполагает, что ставку затрат на капитал принято рассчитывать в номинальном выражении.

Величина затрат на капитал зависит от ряда факторов:

  • • источника финансирования, используемого компаний, и общей суммы привлеченных средств;
  • • уровня риска, которым характеризуется деятельность компании, привлекающей финансирование. Чем больше величина риска, присутствующего в активах компании, тем больше должен быть доход по ним для привлечения инвестора;
  • • доходности альтернативных вариантов вложения при неизменной величине риска.

И акционеры, и кредиторы рассчитывают на получение доходности при инвестировании средств в конкретный бизнес, поэтому при оценке совокупных затрат необходимо учитывать затраты на привлечение капитала из всех источников и рассчитывать их средневзвешенное значение. Алгоритм расчета средневзвешенных затрат на капитал (weighted average cost of capital – WACC) предполагает, во-первых, определение основных компонентов и оценку долей типичных источников финансирования; во-вторых, вычисление их стоимости; в-третьих, сведение результатов в единый показатель:

(6.1)

где – соответственно доли заемных средств, привилегированных акций, собственного капитала (обыкновенных акций и нераспределенной прибыли); – затраты на привлечение соответствующих частей капитала; Т – ставка налога на прибыль.

В процессе своей деятельности компании прибегают к использованию различных источников финансирования: краткосрочным и долгосрочным обязательствам в форме кредитов и облигаций, лизингу, привилегированным акциям, конвертируемым ценным бумагам, обыкновенным акциям, нераспределенной прибыли. Когда речь идет об отборе источников финансирования для определения долей структуры капитала компании и включения их в расчет средневзвешенных затрат на капитал, в корпоративных финансах используются три ключевых критерия: платность, типичность, значимость.

В состав долга обычно включаются типичные процентные обязательства, как долгосрочные, так и краткосрочные (финансовая задолженность). При учете банковских краткосрочных кредитов их стоимость должна быть переоценена как долгосрочная. Краткосрочные беспроцентные обязательства (коммерческая задолженность), такие как кредиторская задолженность перед поставщиками, работниками или налоговыми органами, являются автоматически восстанавливаемыми одновременно с ростом объема реализации, не имеют издержек привлечения и исключаются из расчета средневзвешенных затрат на капитал.

При оценке затрат на капитал привилегированные акции обычно рассматривают не в контексте собственного капитала компании, а в качестве самостоятельного компонента в силу специфических черт, присущих данной ценной бумаге.

На практике весовые величины для расчета WACC определяются по данным балансовой стоимости или рыночной оценки привлекаемых источников. Однако наиболее корректным является определение удельного веса каждого источника финансирования в общей структуре капитала на основе рыночной стоимости, поскольку мы опираемся на более актуальную оценку состояния конкретной компании рынком. При оценке средневзвешенных затрат на капитал на основе данных бухгалтерской отчетности компании существует вероятность занижения этого показателя.

Как же определить рыночную стоимость отдельных элементов капитала? Рыночная стоимость облигаций и акций может быть установлена па основе биржевых и внебиржевых котировок, публикуемых в финансовых изданиях. Проблемы возникают при отсутствии рыночной стоимости капитала или долга, например акции или облигации не котируются на открытом рынке или долг представлен банковскими кредитами. В случае оценки заемных источников финансирования следует проанализировать временную структуру долга: если долг новый, его можно взять в балансовой оценке, при условии отсутствия резких изменений процентных ставок в недавнем времени.

Однако если заемный капитал представлен долгосрочными банковскими кредитами, то его рыночная стоимость может быть найдена путем расчета текущей стоимости еще непогашенной суммы основного долга и процентных выплат. Коэффициент дисконтирования, необходимый для подобных расчетов, может быть определен исходя из реальной доходности обращающихся на рынке аналогичных финансовых инструментов, т.е. ценных бумаг с приблизительно таким же риском невыполнения обязательств и сроками погашения.

Оценка акций, не котирующихся на рынке, проводится либо путем расчета дисконтируемой стоимости ожидаемого дохода будущих дивидендов с коэффициентом дисконтирования на уровне требуемой акционерами доходности, либо методом рыночных сравнений. Стоимостную величину акционерного капитала можно определить путем подбора альтернативных значений стоимости с помощью рыночных мультипликаторов сопоставимых компаний.

Затраты на капитал: методологические аспекты

Структуру капитала, определяемую соотношением собственного и заемного капитала, можно измерить по-разному. Приведем основные вопросы, возникающие при анализе структуры капитала.

Собственный и заемный капитал компании может быть рассчитан на рыночной или балансовой оценке? При расчете средневзвешенных затрат на капитал целесообразно использовать в качестве удельных весов рыночную, а не балансовую стоимость каждого финансового элемента, так как рыночная стоимость отражает реальные экономические требования каждого задействованного источника финансирования. Однако структура капитала компании меняется на протяжении жизненного цикла, поэтому при расчете средневзвешенных затрат на практике часто используют целевую структуру капитала, параметры которой характеризуются рыночной оценкой текущей структуры капитала, тенденциями привлечения средств сопоставимыми компаниями и предпочтениями руководства в отношении финансирования бизнеса.

Следует ли включать краткосрочные кредиты в расчет долга при анализе средневзвешенных затрат на капитал? Поскольку формирование структуры капитала связано с долгосрочными решениями компании, с реализацией стратегии, то анализируются преимущественно долгосрочные источники. Что касается краткосрочных кредитов, то в российской практике они часто используются для финансирования долгосрочных проектов (однако такая практика создает компаниям дополнительные риски) и включаются в анализ структуры капитала.

Должны ли учитываться в составе заемных средств забалансовые обязательства, такие как лизинг? Лизинг, подобно другим видам заемного финансирования, требует от компании выплат регулярных лизинговых платежей, имеет все свойства заемного финансирования, поэтому должен учитываться при расчете долговой нагрузки.

Принципы расчета средневзвешенных затрат на капитал не должны противоречить общим принципам оценки стоимости и определения денежного потока, подлежащего дисконтированию. Для этого нужно соблюдать ряд правил:

  • • при расчете средневзвешенных затрат на капитал следует использовать предельные затраты привлечения всех источников финансирования;
  • • затраты на капитал – не историческая, а ожидаемая величина, поэтому при расчете средневзвешенных затрат на капитал исторические данные следует использовать крайне осторожно и выбирать как можно больший исторический период наблюдения, в противном случае существует большая вероятность получения ненадежного прогноза;
  • • при расчете средневзвешенных затрат на капитал необходим учет влияния налогов, так как для акционеров представляет интерес денежный поток, доступный для распределения;
  • • величина затрат на капитал должна быть сопоставима с денежными потоками: средневзвешенные затраты на капитал должны быть вычислены в той же валюте, что и денежные потоки;
  • • величина затрат па капитал должна отражать степень рисковости потоков денежных средств: отдельный новый проект может быть более рисковым, нежели традиционный бизнес компании в целом. Следовательно, если компания реализует новый более рисковый проект, то ставка дисконтирования его будущих денежных потоков должна быть откорректирована. На практике мы может также встретить случаи изменения величины ставки дисконтирования в разные периоды жизненного цикла проекта.

Источник: https://studme.org/73285/finansy/otsenka_srednevzveshennyh_zatrat_kapital

Структура капитала

Структура капитала – это способ финансирования компанией своих операций и обеспечения ее роста путем использования различных источников финансирования. Охватывает как финасирование за счет собственных (долевое финансирование), так и за счет заемных (долговое финансирование) средств. Долговое финансирование осуществляется путем выпуска долговых инструментов, в то время как долевое финансирование — за счет привлечения собственных средств акционеров (дольщиков) путем расширения собственников компании. Заемный капитал включает в себя выпуск облигаций, долгосрочных векселей к оплате, тогда как собственный капитал охватывает обыкновенные акции, привилегированные акции и нераспределенную прибыль. Краткосрочные заемные средства, такие как обязательства по оборотному капиталу, также рассматриваются частью структуры капитала.

Структура капитала может представлять собой комбинацию долгосрочных обязательств, краткосрочных заемов, общих и привилегированных акций компании. При анализе структуры капитала обычно рассматриваются краткосрочные и долгосрочные обязательства компании. Основным показателем структуры капитала компании является соотношение заемного капитала к собственному (debt-to-equity ratio, D/E), показывающий уровень риска компании. Обычно компания, в основном финансируемая за счет заемных средств, имеет более агрессивную структуру капитала и, следовательно, представляет большой риск для инвесторов. Однако этот риск может быть главным источником роста компании.

Оптимальная структура капитала

Как заемный, так и собственный капитал отображается в балансе компании. Активы компании, находящиеся в балансе компании, приобретаются за счет выпуска долговых обязательств или собственного капитала. Компании, у которых в структуре преобладают заемные средства, имеют высокий леверидж и агрессивную структуру капитала. Напротив, компании, которые в основном используют собственные средства для приобретения активов, имеют низкое соотношение левериджа и консервативную структуру капитала. Вместе с тем, высокий леверидж и/или агрессивная структура капитала также способна обеспечить высокие темпы роста компании, тогда как консервативная структура капитала – привести к низким темпам роста. Основной задачей управления компании является поиск оптимального сочетания заемных и собственных средств.

Оптимальная структура капитала показывает наилучшее соотношение заемного к собственному капиталу, максимизирующее стоимость компании. Говоря проще, оптимальная структура капитала компании – это такой спектр соотношений заемного капитала к собственному, при которых обеспечивается минимальная стоимость капитала компании. Теоретически, заемное финансирование обеспечивате наименьшую стоимость капитала благодаря возможности вычета процентных расходов из налогооблагаемой базы. Однако, в редких случаях такое финансирование является оптимальным, поскольку с увеличением заемных средств повышается риск компании.

Теория определения структуры капитала компании

При отсутствии налогов

Теория оптимальной структуры капитала компании была развита американскими экономистами Ф. Модильяни и М. Миллер, которая получила популярность под названием теории Модильяни-Миллера. Они рассматривают оптимальную структуру капитала в условиях совершенных (конкурентных) рынков, в которых:

  1. Инвесторы и фирмы продают и покупают одинаковый набор ценных бумаг при конкурентных рыночных ценах, равных текущей стоимости будущих денежных потоков;
  2. Отсутствуют налоги, трансакционные издержки и эмиссионные расходы по выпуску и размещению ценных бумаг;
  3. Решения компании относительно способов финансирования не оказывают влияния на денежные потоки, формирумемые инвестициями, а также они не раскрывают никакой информации о них.

При таких условиях, теорема Модильяни-Миллера выдвигает два основополагающих положения относительно роли структуры капитала в определении стоимости фирмы:

Положение 1: В совершенном рынке капиталов, общая стоимость акций компании равна рыночной стоимости общих денежных потоков, формируемых ее активами, и никак не связана с ее выбором структуры капитала.

Согласно первому положению Модильяни-Миллера в условиях совершенных рынков капитала, стоимость компании независима от ее структуры капитала:

  • При совершенных рынках капитала, кустарный леверидж является идеальным заменителем левериджа фирмы.
  • В случае, когда две идентичные компании с различной структурой капитала имеют различную стоимость компании, то будет нарушен закон единой цены и будет существовать арбитражная возможность.

Баланс рыночной стоимости показывает, что общая рыночная стоимость активов фирмы равна общей рыночной стоимости долговых обязательств фирмы, включая ценных бумаги, выпущенные для инвесторов. Следовательно, изменение структуры капитала меняет распределение стоимости активов по ценным бумагам, но не стоимость компании.

Фирма может когда угодно поменять свою структуру капитала путем выпуска новых ценных бумаг и выплаты средств своим инвесторам. Примером может служить долговая рекапитализация, при которой фирма приобретает средства (выпускает долговое обязательство) и обратно выкупает акции (или выплачивает дивиденды). Согласно положению 1, такие операции не меняют цену акции.

При этом, положение 1 предполагает, что общая рыночная стоимость компании равна рыночной стоимости их активов, независимо от того, использует она долговое финансирование или нет:

E + D = U = A {\displaystyle E+D=U=A}

где:

  • E и D – соответственно рыночная стоимость собственных и заемных средств компании в случае, когда она использует долговое финансирование (леверидж);
  • U – рыночная стоимость собственного капитала, когда компания не использует долговое финансирование (леверидж);
  • A – рыночная стоимость активов компании.

Положение 2: Стоимость левериджированного собственного капитала повышается с увеличением соотношения заемного капитала компании к собственному рыночной стоимости компании.

Стоимость левериджированного собственного капитала

r E = r U + D E ( r U − r D ) {\displaystyle r_{E}=r_{U}+{\frac {D}{E}}(r_{U}-r_{D})}

где:

  • r E {\displaystyle r_{E}} – ожидаемая доходность левериджированного собственного капитала, или стоимость собственного капитала.
  • r U {\displaystyle r_{U}} – стоимость капитала фирмы, которая не использует долговое финансирование.
  • r D {\displaystyle r_{D}} – ожидаемая доходность заемных средств, или стоимость заемного капитала.
  • D E {\displaystyle {\frac {D}{E}}} – соотношение заемного капитала к собственному.

Заемные средства менее рискованны, чем собственные, поэтому стоимость заемного капитала ниже. Леверидж повышает риск собственного капитала, однако также повышая стоимость собственного капитала. Выгода от низкой стоимости заемного капитала компенсируется более высокой стоимостью собственного капитала, что обеспечивает неизменность средневзвешенной стоимости капитала (WACC) в совершенных рынках капитала:

r W A C C = r A = r U = E E + D r E + D E + D r D {\displaystyle r_{WACC}=r_{A}=r_{U}={\frac {E}{E+D}}r_{E}+{\frac {D}{E+D}}r_{D}}

где:

  • r W A C C {\displaystyle r_{WACC}} – средневзвешенная стоимость капитала;
  • r A {\displaystyle r_{A}} – стоимость активов компании;
  • r U {\displaystyle r_{U}} – стоимость собственного капитала компании, когда она не использует долговое финансирование (леверидж);
  • r E {\displaystyle r_{E}} – стоимость собственного капитала компании, когда она использует долговое финансирование (леверидж);
  • r D {\displaystyle r_{D}} – стоимость заемного капитала компании, когда она использует долговое финансирование (леверидж).

При этом, рыночный риск активов компании может быть оценен с помощью ее нелевериджированного бета-коэффициента:

β U = E E + D β E + D D + E β D {\displaystyle \beta _{U}={\frac {E}{E+D}}\beta _{E}+{\frac {D}{D+E}}\beta _{D}}

Леверидж повышает бета-коэффициент собственного капитала компании:

β E = β U + D E ( β U − β D ) {\displaystyle \beta _{E}=\beta _{U}+{\frac {D}{E}}(\beta _{U}-\beta _{D})}

При наличии налогов

Корпорации и инвесторы обязаны платить налоги на доходы, получаемые от инвестиционной деятельности. Фирма может увеличить свою стоимость путем использования левериджа для минимизации налогов, оплачиваемых ее и ее инвесторами.

Поскольку процентные расходы не облагаются налогом, долговое финансирование увеличивает общую сумму доходов, доступных для всех инвесторов. Выгода инвесторам от возможности вычета от налогообложения процентных выплат назывется процентным налоговым щитом (ПНЩ).

Процентный налоговый щит = Налог на доход предприятий ∗ Процентные выплаты {\displaystyle {\text{Процентный налоговый щит}}={\text{Налог на доход предприятий}}*{\text{Процентные выплаты}}}

Положение 1: Общая стоимость компании, использующей долговое финансирование (леверидж), равна стоимости фирмы, когда она не использует долговое финансирование, плюс текущая стоимость процентного налогового щита:

V L = V U + P V ( Процентный налоговый щит ) {\displaystyle V^{L}=V^{U}+PV({\text{Процентный налоговый щит}})}

В случае, когда предельная ставка налога постоянна и отсутствуют личные подоходные налоги, текущая стоимость процентного налогового щита от перманентного долга равна ставке налога, умноженной на долговое обязательство T C ∗ D {\displaystyle T_{C}*D} , и стоимость фирмы равна:

V L = V U + T C D {\displaystyle V^{L}=V^{U}+T_{C}D\,}

где:

  • V L {\displaystyle V^{L}} – стоимость компании с долговым финансированием.
  • V U {\displaystyle V^{U}} – стоимость компании без долгового финансирования.
  • T C D {\displaystyle T_{C}D} – ставка налога ( T C {\displaystyle T_{C}} ) x сумма долгового обязательства (D)
  • выражение T C D {\displaystyle T_{C}D} предполагает, что долг перманентен.

Положение 2: Доналоговая WACC фирмы измеряет требуемую доходность для инвесторов. Ее эффективная посленалоговая средневзвешенная стоимость, или просто WACC, измеряет стоимость капитала для фирмы после включения выгод процентного налогового щита. Эти два понятия связаны следующим образом:

r W A C C = E E + D r E + D E + D r D ( 1 − T C ) = E E + D r E + D E + D r D ⏟ Доналоговая WACC − D E + D r D T C ⏟ Снижение вследствие ПНЩ {\displaystyle r_{WACC}={\frac {E}{E+D}}r_{E}+{\frac {D}{E+D}}r_{D}(1-T_{C})=\underbrace {{\frac {E}{E+D}}r_{E}+{\frac {D}{E+D}}r_{D}} _{\text{Доналоговая WACC}}-\underbrace {{\frac {D}{E+D}}r_{D}T_{C}} _{\text{Снижение вследствие ПНЩ}}}

где:

  • r W A C C {\displaystyle r_{WACC}} – средневзвешенная стоимость капитала.
  • r E {\displaystyle r_{E}} – стоимость собственного капитала компании, когда она использует долговое финансирование (леверидж);
  • r D {\displaystyle r_{D}} – стоимость заемного капитала компании, когда она использует долговое финансирование (леверидж).
  • T c {\displaystyle T_{c}} – ставка налога.

При отсутствии других рыночных несовершенств, WACC снижается одновременно с уровнем долгового финансирования компании.

В случае, когда фирма поддерживает целевое соотношение левериджа, рассчитывается ее стоимость с долговым финансированием V L {\displaystyle V^{L}} как текущая стоимость ее денежных потоков с использованием WACC, в то время как ее стоимость без долгового финансирования V U {\displaystyle V^{U}} является текущей стоимостью ее денежных потоков с использованием ее стоимости капитала без левериджа или доналоговой WACC.

Практические стороны актуальности вопроса структуры капитала

В то время как структура капитала не имеет значения в условиях совершенных рынков, то существующие в реальном мире несовершенства являются причиной актуальности данного вопроса. Нижеприведенные теории направлены на объяснении этих несовершенств, что предполагают смягчения условий, выдвинутых в модели Модильяни-Миллера.

Теория компромисса

Теория компромисса структуры капитала (trade-off theory) предполагает, что выгоды от использования долгового финансирования (налогового щита) компенсируют издержки банкротства. Согласно данной теории, существуют как преимущества от долгового финансирования, в частности налоговые преимущества долгового финансирования, так и издержки долгового финансирования, связанные с издержками банкротства и издержками финансовых затруднений долгового финансирования. Основная идея данной теории заключается в том, что компании выбирает оптимальное соотношение долгового и долевого финансирования своей деятельности путем сопоставления издержек и выгод. Предельные выгоды дополнительного увеличения заемного капитала снижаются при увеличении заемного капитала, тогда как предельные издержки увеличиваются, что вынуждает фирму, оптимизирующее свою стоимость, найти необходимое соотношение между долговым и долевым финансированием. Эмпирически, данная теория может объяснить существующие различия в соотношении заёмного капитала к собственному между отраслями, однако не может объяснить существующие различия в рамках одной отрасли.

Теория иерархии

Теория иерархии (pecking order theory) направлена на объяснении издержек асимметричной информации. Согласно данной теории, компании устанавливают приоритет различных источников финансирования (от внутренних до заемных средств) согласно закону наименьших усилий или закону наименьшего сопротивления, отдавая предпочтение заемным средствам для финансирования в качестве последней инстанции. Следовательно, в первую очередь используются внутренние средства для финансирования; при их исчерпании выпускается долговое обязательство; когда и это становится неразумным, выпускаются акции (используется долевое финансирование). Основная идея данной теории состоит в том, что компании придерживаются некой иерархии источников финансирования и предпочитают внутренние средства при их наличии, а заемные средства предпочтительны собственным в том случае, когда требуются внешние источники финансирования (выпуск собственного капитала предполагает выпуск акций, что привело бы к владению компанией извне). Таким образом, форма заемных средств, которую выбирает фирма, может служить сигналом о ее нуждах во внешнем финансировании.

Теория иерархии была популяризована Myers (1984) ), который утверждал, что собственный капитал является менее предпочтительным средством привлечения капитала, поскольку при выпуске собственного капитала управлением компании (которое, как предполагается, больше осведомлено о настоящем положении компании, чем инвесторы) инвесторы думают, что управление переоценивает стоимость компании, и что менеджеры стараются извлечь из этого выгоду. Как следствие, инвесторы оценивают ниже выпускаемый собственный капитал.

Теория замещения структуры капитала

Теория замещения структуры капитала (capital structure substitution theory) основана на предположении, что управление компании может манипулировать структурой капитала для максимизации прибыли на акцию. Данная модель не нормативна, и не предполагает, что управление будет максимизировать прибыль на акцию, а делает предположение об этом.

Согласно правилу Rule 10b-18 Комиссии по ценым бумагам и биржам, установленному в 1982 году, публичным компаниям разрешается осуществлять обратный выкуп собственных акций на открытом рынке, что позволило легко манипулировать структурой капитала. Данная гипотеза требует проверки нескольких предположений. Первое предположение заключалось в том, что средняя рыночная доходность (отношение прибыли на одну акцию к ее рыночной цене) будет находиться в равновесии с средней рыночной процентной ставкой по корпоративным облигациям после вычета налога на доходы корпораций, что является переформулировкой модели Феда. Второе предположение состояло в том, что компании с высоким отношением рыночной цены акции к номиналу, или с низким отношением прибыли на одну акцию к ее рыночной цене, будут иметь немного или совсем не иметь заемные средства, в то время как компании с низким отношением рыночной цены акции к номиналу будут иметь больше долгового финансирования. Когда у компании динамичный показатель соотношения заемного капитала к собственному, это объясняет причину того, почему некоторые компании используют дивиденды, а другие нет. Четвертое предположение состоит в том, что существует отрицательная взаимосвязь на рынке между относительной волатильностью цены компании и ее уровнем долгового финансирования. Это противоречит уравнению Хамады, который использовал работу Модильяни и Миллера при выведении положительной взаимосвязи между этими двумя показателями.

Агентские издержки

Три типа агентских издержек может объяснить актуальность структуры капитала.

  • Эффект замещения активов (asset substitution effect): При повышении соотношения заемного капитала к собственному, у управления компании появляется стимул для осуществления рискованных проектов, даже с отрицательной чистой текущей стоимостью (NPV). Причиной такого поведения является то, что при успешной реализации проекта, инвесторы получат выгоду, тогда как при ее провале должники будут терпеть потери.
  • Проблема недоинвестирования (underinvestment problem) или сверхнормативная задолженность (debt overhang): Когда долг рискованный, в быстрорастущей компании выгоды от реализации проекта получат должники, а не акционеры. Следовательно, у управления имеются стимулы отказаться от проектов с положительной чистой приведенной стоимостью, даже если те обладают потенциалом для повышения стоимости компании.
  • Поток свободных денежных средств (free cash flow): пока поток свободных денежных средств не выплачивается инвесторам, у управления будут стимулы для снижения стоимости компании посредством строительства империи и создания дополнительных выгод для руководящего органа и пр. Увеличение долгового финансирования налагает финансовую дисциплину на управление.

Структурные корпоративные финансы

Одна из активный областей исследований в финансах направлена на перевод вышеописанных и прочих моделей в одну структурированную теоретическую модель, которая была бы последовательной во времени и имела динамическую установку, схожую с реальным миром. Управленческие, долговые контракты, контракты о долевом участии, инвестиционные доходы уже существуют на протяжении долгового периода. Поэтому, очень сложно понять, каковы последствия вышеописанных базовых моделей для реального мира, если они не включены в динамическую структуру, приблизительно оценивающую существующую реальность.

Схожие исследования ведутся в области кредитного риска, в котором моделирование вероятности неплатежеспособности и ее ценообразования осуществляется в разных условиях относительно инвесторов и стимулов управления, долевых участников и кредиторов. Примерами исследований в этой области могут служить Goldstein, Ju, Leland (1998) и Hennessy and Whited (2004).

Другие

  • Гипотеза нейтральных мутаций (neutral mutation hypothesis) —фирмы приобретают различные привычки финансирования, которые никак не влияют на их стоимость.
  • Гипотеза приспособления к рынку (market timing hypothesis) —структура капитала есть результат совокупного исторического отслеживания рынка менеджерами.
  • Ускоренный инвестиционный эффект (accelerated investment effect)—даже при отсутствии агентских издержек, фирмы с долговым финансированием инвестируют быстрее из-за существования риска дефолта.
  • В переходных экономиках, получены свидетельства существенного влияния структуры капитала на доходы компании, в особенности краткосрочного долгового финансирования на примере формирующей рыночной экономики Вьетнама.

Оптимизация структуры капитала

Структура капитала предприятия это соотношение всех видов собственных и заемных финансовых ресурсов предприятия, применяемых в процессе операционной деятельности для целей финансирования активов. Причем соотношение заемных и собственных ресурсов предприятия является одним из базовых критериев его финансовой устойчивости.

Оптимальная структура капитала это такое соотношение использования собственных и заемных средств предприятия, при котором обеспечивается наиболее эффективная пропорция между коэффициентом финансовой рентабельности и коэффициентом финансовой устойчивости, т.е. максимизируется рыночная стоимость предприятия. Оптимизация структуры капитала – это непрерывный процесс адаптации к изменениям экономической ситуации, налогового законодательства, сил конкуренции.

Таблица 1. Система управления и оптимизации структуры капитала

Система управления структурой капитала Система оптимизации структуры капитала
Формирование капитала в соотношениях Формирование капитала в оптимально заданных соотношениях
1. Собственного и заемного 2. Краткосрочных обязательств и перманентного капитала 3. Срочных и просроченных обязательств 4. Неплатежей и источников их компенсации
Идентификационные признаки
1. Формирование пропорций собственного и заемного капитала как индикаторы финансового состояния и типа финансовой устойчивости 1. Формирование оптимально заданных соотношений собственного и заемного капитала как индикаторы роста финансовой устойчивости
2. Формирование соотношений собственного и заемного капитала и его использование при данных соотношениях как индикаторы эффекта финансового рычага 2. Формирование оптимально заданных соотношений собственного и заемного капитала и его использование при данных пропорциях как индикаторы повышения эффекта финансового левериджа
3. Формирование пропорций собственного и заемного капитала во взаимосвязи со структурой активов как индикаторы финансовых рисков 3. Формирование источников капитала в оптимально заданной взаимосвязи со структурой активов как индикаторы формирования потенциала минимизации финансовых рисков

Сегодня однозначное решение задачи по оптимизации структуры капитала представляется практически невозможным. Не существует некой общей теории, которую можно применить к любой компании. Довольно много факторов приходится учитывать, причем эти факторы могут носить как качественный, так и количественный характер, что, однако, не помешает сформулировать основные критерии оптимизации структуры капитала предприятия, которыми выступают:

  1. Приемлемый уровень доходности и риска в деятельности.

  2. Минимизация средневзвешенной стоимости капитала.

  3. Максимизация рыночной стоимости.

Механизм процесса оптимизации предполагает установление целевой структуры капитала. Под целевой структурой капитала понимается соотношение собственных и заемных источников формирования капитала предприятия, которое позволяет в полной мере обеспечить достижение избранного критерия ее оптимизации.

Таблица 2. Механизм управления и оптимизации структуры капитала

Механизм управления структурой капитала Механизм оптимизации структуры капитала
Способы, инструменты, приемы, обеспечивающие взаимодействие собственного и заемного капитала Идентификационные характеристики воздействия Способы, инструменты, приемы, обеспечивающие оптимально заданное взаимодействие собственного и заемного капитала Идентификационные характеристики воздействия
I. Формирование финансового состояния и типа финансовой устойчивости I. Регулирование финансового состояния, имеющего потенциал роста финансовой устойчивости I. Формирование финансового состояния и типа финансовой устойчивости
1. Корректировка: 1. Корректировка:
1.1. концентрации собственного и заемного капитала Усиление (ослабление) концентрации собственного и заемного капитала 1.1. концентрации собственного и заемного капитала, обеспечивающая маневр укрепления плеча рычага (финансового левериджа) Расширение диапазона выбора пропорций собственного и заемного капитала
1.2. финансового левериджа Укрепление (ослабление) плеча рычага Расширение диапазона нормативного роста финансового левериджа
2. Маневрирование запасом финансовой устойчивости Усиление (ослабление) финансовой гибкости (возможности привлечения заемного капитала) 2. Наращение запаса финансовой устойчивости Максимизация финансовой гибкости пропорционально росту собственного капитала
3. Балансировка: чистых активов и уставного капитала; активов и пассивов; финансовых и нефинансовых активов Увеличение (уменьшение) достаточности собственного капитала. Укрепление (ослабление) финансового равновесия
II. Использование инструментов финансового левериджа (рычага) II. Варьирование ростом маневренности финансового левериджа
1. Маневрирование дифференциалом финансового рычага – между рентабельностью капитала и риском привлечения заемного капитала в определенных пропорциях к собственному Усиление (ослабление) воздействия финансового рычага. 1. Варьирование ростом дифференциала финансового рычага Расширение границ (масштаба) роста воздействия финансового рычага
2. Корректировка эффекта финансового рычага (приращения рентабельности собственного капитала – финансовой рентабельности) Увеличение (уменьшение) эффекта финансового рычага 2. Варьирование эффекта финансового рычага Расширение границ (масштаба) выбора параметров увеличения эффекта финансового рычага
III. Дифференцирование соотношений размеров собственных и заемных источников финансирования по видам активов в зависимости от способов формирования капитала (умеренного, консервативного, агрессивного) Амплитуда колебаний финансового левериджа, определяющая пределы варьирования уровня риска снижения финансовой устойчивости III. Выбор способов формирования капитала (умеренного, консервативного, агрессивного) определяющих рост мобильности варьирования собственной и заемной его частями и взаимодействия со структурой активов Расширение диапазона выбора параметров снижения уровня финансовых рисков

В качестве неких базовых принципов управления и оптимизации структуры капитала можно отметить:

  • структура финансирования предприятия, прежде всего, она, должна соответствовать стратегическим целям предприятия и ее акционеров;
  • финансовый рычаг увеличивает стоимость предприятия, но при этом вырастают риски и издержки, связанные с заемными средствами;
  • смещение в сторону долга целесообразно в случае ограниченных по сроку и объему инвестиций, прогнозируемых долгосрочных стабильных денежных потоках и значительных материальных активов. В случае превалирования нематериальных активов и плохо прогнозируемых инвестиционных затрат финансирование лучше осуществлять за счет собственных средств;
  • изменения в экономике могут полностью перевернуть ситуацию, и вчерашние лидеры станут аутсайдерами;
  • при принятии решения о структуре финансирования необходимо учитывать все стороны, вовлеченные в процесс: акционеров, кредиторов, менеджмент, поставщиков и клиентов, персонал компании.

Процесс оптимизации структуры капитала

В процессе анализа рассматривают такие параметры, как коэффициенты финансовой независимости, задолженности, напряженности, соотношения между краткосрочными и долгосрочными обязательствами. Далее изучают показатели оборачиваемости и доходности активов и собственного капитала.

В целом, оптимальная структура капитала характеризуется коэффициентом соотношения использования собственного и заемного капитала (нормативное значение показателя от 0,9 до 1,1):

Коск = Заемный капитал / собственный капитал

Таблица 3. Процесс управления и оптимизации структуры капитала

Процесс управления структурой капитала Процесс оптимизации структуры капитала
Направленность (тенденции) динамики использования капитала в конкретных соотношениях собственной и заемной его частей Направленность (тенденции) динамики использования капитала в конкретно заданных оптимальных соотношениях собственной и заемной его частей
I. Тенденции динамики (темпы изменений) структуры капитала в разрезе соотношений собственной и заемной составляющих в целом и их отдельных частей I. Тенденции прогнозной динамики (изменений) коэффициента финансовой рентабельности при заданных значениях коэффициента финансового левериджа — как параметры максимизации эффекта финансового левериджа (приращения уровня рентабельности собственного капитала)
II. Тенденции динамики (темпы изменений) параметров, формирующих тип финансовой устойчивости: Коэффициентов финансовой устойчивости и уровня достаточности собственного капитала; «границ» финансовой сбалансированности между активами и пассивами в разрезе видов финансовой политики (умеренной, консервативной, агрессивной); «границ» равновесия между финансовыми и нефинансовыми активами. II. Тенденции прогнозной динамики (изменений) средневзвешенной стоимости капитала в сопоставлении с прогнозной динамикой эффекта финансового левериджа – как параметры совмещения минимизации средневзвешенной стоимости капитала и максимизации эффекта финансового левериджа
III. Темпы динамики эффективности использования капитала с учетом и без учета фактора риска формирования его структуры: прироста рентабельности собственного капитала исходя из динамики соотношения собственного и заемного капитала (эффекта финансового левериджа); коэффициента оборачиваемости капитала (капиталоотдачи) и его собственной и заемной частей; продолжительности оборота капитала в зависимости от продолжительности оборота его собственной и заемной частей. III. Тенденции динамики структуры финансирования активов (капитала), сбалансированные с прогнозной динамикой структуры этих активов – как параметры минимизации уровня рисков финансирования активов

Пример определения оптимальной структуры капитала предприятия

Источник: http://afdanalyse.ru/publ/finansovyj_analiz/1/optimizacija_struktury_kapitala/17-1-0-321

Оптимальная структура капитала

Структура капитала – это соотношение между различными источниками капитала используемые для долгосрочного финансирования инвестиционной деятельности предприятия. Оптимальная структура капитала – это такое сочетание долговых обязательств и собственного капитала, которое максимизирует общую стоимость компании.

Признаки оптимальности:

— если соотношение долговых обязательств и собственного капитала ниже оптимального уровня, то замена долговыми обязательствами акций снижает стоимость привлеченного капитала. Долговые обязательства дешевле акций;

— если данное соотношение выше оптимального значения, то увеличение доли заемного капитала будет вызывать повышение стоимости собственного капитала и привлеченных средств. Компания должна уменьшить использование долговых обязательств;

Под оптимальной структурой капитала будет пониматься такое соотношение между собственным и заемным капиталом, которое обеспечивает оптимальное сочетание риска и доходности и, следовательно, максимизирует цену акции.

Цель управления структурой капитала — минимизировать затраты по привлечению долгосрочных источников финансирования и тем самым обеспечить владельцам капитала максимальную рыночную оценку вложенных ими денежных средств. Однако не всегда целевая структура капитала является оптимальной. Ряд факторов накладывает отпечаток на конкретный выбор руководством целевой структуры. Назовем четыре основных фактора:

-оценка коммерческого риска, т.е. риска, присущего используемым реальным активам.

— оценка налоговых условий.

— необходимость сохранения финансовой гибкости, т.е. сохранения возможности и далее привлекать заемный капитал на тех же условиях.

— стиль финансового руководства: консервативная или агрессивная финансовая политика.

— изменение условий функционирования корпорации ведет к изменению целевой структуры капитала.

Другие факторы, оказывающие влияние на стоимость капитала:

1) налоги – оптимальной структурой капитала является такая, при которой налоговые льготы эквивалентны ожидаемым издержкам банкротства;

2) издержки посредничества (управление);

3) сигналы рынка;

4) влияние гипотезы неофициальной иерархии источников финансирования;

5) управление стратегическим риском, как может повлиять денежная политика на будущую стоимость денежного потока.

Оптимизация структуры капитала является одной из наиболее важных и сложных задач, решаемых в процессе управления его формированием при создании предприятия. Процесс оптимизации структуры капитала предприятия осуществляется по следующим этапам:

1. Анализ капитала предприятия. Основной целью этого анализа является выявление тенденций динамики объема и состава капитала в предплановом периоде и их влияния на финансовую устойчивость, и эффективность использования капитала. На второй стадии анализа рассматривается система коэффициентов финансовой устойчивости предприятия, определяемая структурой его капитала. В процессе проведения такого анализа рассчитываются и изучаются в динамике следующие коэффициенты:

-коэффициент автономии.

— коэффициент финансового левериджа (коэффициент финансирования).

— коэффициент долгосрочной финансовой независимости.

— коэффициент соотношения долго- и краткосрочной задолженности.

Анализ финансовой устойчивости предприятия позволяет оценить степень стабильности его финансового развития и уровень финансовых рисков, генерирующих угрозу его банкротства. На третьей стадии анализа оценивается эффективность использования капитала в целом и отдельных его элементов. В процессе проведения такого анализа рассчитываются и рассматриваются в динамике следующие основные показатели:

— период оборота капитала.

— коэффициент рентабельности всего используемого капитала.

— коэффициент рентабельности собственного капитала.

— капиталоотдача.

— капиталоемкость реализации продукции.

2. Существует ряд объективных и субъективных факторов, учет которых позволяет целенаправленно формировать структуру капитала, обеспечивая условия наиболее эффективного его использования на каждом конкретном предприятии. Основными из этих факторов являются:

-отраслевые особенности операционной деятельности предприятия.

— стадия жизненного цикла предприятия.

— конъюнктура товарного рынка.

— конъюнктура финансового рынка.

— уровень рентабельности операционной деятельности.

— коэффициент операционного левериджа.

— отношение кредиторов к предприятию.

— уровень налогообложения прибыли.

— финансовый менталитет собственников и менеджеров предприятия.

— уровень концентрации собственного капитала.

3. Оптимизация структуры капитала по критерию максимизации уровня финансовой рентабельности. Для проведения таких оптимизационных расчетов используется механизм финансового левериджа.

4. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации его стоимости. Процесс этой оптимизации основан на предварительной оценке стоимости собственного и заемного капитала при разных условиях его привлечения и осуществлении многовариантных расчетов средневзвешенной стоимости капитала.

5. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации уровня финансовых рисков. Учет фактора риска в процессе управления капитала предприятия сопровождает подготовку практически всех управленческих решений.

6. Формирование показателя целевой структуры капитала. Процесс оптимизации предполагает установление целевой структуры капитала.

Понятие «структура капитала» носит неоднозначный дискуссионный характер и поэтому требует четкого детерминирования. В наиболее общем виде это понятие характеризуется всеми зарубежными и отечественными экономистами как соотношение собственного и заемного капитала предприятия. Вместе с тем при рассмотрении как собственного, так и заемного капитала предприятия отдельными экономистами в них вкладывается отдельное экономическое содержание.

На современном этапе существенная часть экономистов склоняется к мнению, понятие «структура капитала» должно рассматривать все виды собственного и заемного капитала. При этом в составе собственного капитала должен рассматриваться не только первоначально инвестированный его объем (акционерный, паевый, или индивидуальный капитал, формирующий уставный фонд предприятия), но и накопленная в дальнейшем его часть в форме различных резервов и фондов, а также предполагаемая к реинвестированию вновь сформированная прибыль (нераспределенная прибыль).

Соотношение всех форм собственных и заемных финансовых средств, используемых предприятием в процессе своей хозяйственной деятельности для финансирования активов, представляет собой структуру капитала предприятия.

Собственный капитал является финансовой основой предприятия. Он характеризует общую стоимость средств предприятия, принадлежащих ему на правах собственности и используемых им для формирования определенной части его активов.

Эффективное использование собственного капитала, обеспечивающее развитие предприятия, в большей степени зависит от источников формирования собственных ресурсов. В составе внутренних источников формирования собственных финансовых ресурсов основное место принадлежит прибыли, остающейся в распоряжении предприятия. С точки зрения финансовой характеристики хозяйствующего субъекта имеет значение не вся его прибыль и даже не чистая прибыль, а только её накопленная часть.

Определённую роль в составе внутренних источников играют также амортизационные отчисления, особенно на предприятиях с высокой стоимостью используемых собственных основных средств и нематериальных активов. На таких предприятиях создаётся фонд амортизационных отчислений, являющийся составной частью собственного капитала. В качестве финансовых резервов используются только остатки амортизационного фонда как разницу между накопленной и израсходованной его суммами. Но эти средства сумму собственного капитала предприятия не увеличивают, а лишь являются средством его реинвестирования.

Прочие внутренние источники не играют заметной роли в формировании собственных финансовых ресурсов предприятия. К ним можно отнести увеличение собственного капитала за счёт средств от переоценки основных фондов.

Источник: https://studopedia.su/8_10949_optimalnaya-struktura-kapitala.html